Κίνδυνοι και αποδόσεις

Η ανταμοιβή για την κατοχή ενός εργαλείου σταθερού εισοδήματος είναι η απολαβή σταθερού εισοδήματος και πιθανόν κεφαλαιακού κέρδους  στη λήξη. Όπως συμβαίνει με όλες τις επενδύσεις, τα κρατικά κι εταιρικά ομόλογα έχουν κινδύνους και αποδόσεις.

- επιτόκια
- πληθωρισμός
- επιλογή
- κίνδυνος αγοράς
- κίνδυνος μη πληρωμής
- φόροι
- κίνδυνοι και επενδυτής

Η ανταμοιβή για την κατοχή ενός εργαλείου σταθερού εισοδήματος είναι η απολαβή σταθερού εισοδήματος και πιθανόν κεφαλαιακού κέρδους  στη λήξη. Όπως συμβαίνει με όλες τις επενδύσεις, τα κρατικά κι εταιρικά ομόλογα έχουν κινδύνους και αποδόσεις. Ο κίνδυνος και η απόδοση σχετίζονται ευθέως: οι επενδύσεις υψηλού κινδύνου κατά κανόνα προσφέρουν υψηλές αποδόσεις, ενώ οι επενδύσεις χαμηλού κινδύνου προσφέρουν χαμηλές αποδόσεις.

Επιτόκια

Η αγοραία τιμή των χρεογράφων σταθερού εισοδήματος είναι αντιστρόφως ανάλογη του επιτοκίου που επικρατεί γενικώς στην αγορά. Με άλλα λόγια, όταν τα επιτόκια ανεβαίνουν, η τιμή των κρατικών και εταιρικών ομολόγων πέφτει. Το ονομαστικό επιτόκιο είναι δεδομένο εξ ορισμού, οπότε, όταν μεταβάλλονται τα επιτόκια γενικώς, το μόνο που αλλάζει όσον αφορά τη συναλλαγή των εν λόγω χρεογράφων είναι η τιμή.

Ας το δούμε με ένα απλουστευτικό παράδειγμα. Ας πούμε ότι τα επιτόκια στην αγορά διαμορφώνονται στο 10% και ότι το ομόλογο εκδίδεται στα 100 ευρώ  με κουπόνι 10%. Οι επενδυτές αρχικώς θα λάβουν 10 ευρώ τόκο για κάθε 100 ευρώ που έχουν επενδύσει.

Θεωρητικώς, εάν το επιτόκιο στην ευρύτερη αγορά μειωθεί στο ήμισυ και όλες οι υπόλοιπες παράμετροι μείνουν ίδιες, η τιμή του ομολόγου θα διπλασιαστεί. Το αντίστροφο θα συμβεί εάν τα επιτόκια διπλασιαστούν: η τιμή του ομολόγου θα μειωθεί στο ήμισυ. Αυτό συμβαίνει επειδή, άσχετα με το τι θα κάνουν τα επιτόκια στην αγορά, ένα ομόλογο με ονομαστική αξία 100 ευρώ πάντα θα παράγει εισόδημα 10 ευρώ. Η τιμή του χρεογράφου θα διαμορφωθεί έτσι ώστε η απόδοση που παράγει να είναι ευθυγραμμισμένη με την αγορά.

200 ευρώ χ 5% = 10 ευρώ
100 ευρώ χ 10% = 10 ευρώ
50 ευρώ χ 20% = 10 ευρώ

Θεωρητικώς, η τιμή ενός χρεογράφου στην αγορά καθρεφτίζει αντιστρόφως τις πραγματικές και τις προβλεπόμενες ανόδους και πτώσεις στο γενικό επιτόκιο της αγοράς. Αυτή όμως η θεωρία είναι μάλλον υπερ-απλουστευτική. Τα περισσότερα χρεόγραφα σταθερού εισοδήματος έχουν ημερομηνία ωρίμανσης. Το γεγονός ότι ο επενδυτής θα λάβει την ονομαστική αξία του χρεογράφου στην λήξη του, εκ των πραγμάτων ανατρέπει αυτή τη θεωρία. Επιπλέον, η τιμή του τίτλου καθορίζεται από την προσφορά και τη ζήτηση. Εάν για κάποιο λόγο η προσφορά του χρεογράφου στην αγορά αυξηθεί (για παράδειγμα εάν οι επενδυτές θεωρήσουν την έκδοση ριψοκίνδυνη και πουλήσουν) και οι νέοι επενδυτές για αντίστοιχους λόγους δεν δείξουν ζήτηση, οι τιμές θα πέσουν ανεξάρτητα από την μείωση στα επιτόκια.

Βεβαίως, οι μεταβολές στα επιτόκια της αγοράς έχουν άμεση σημασία μόνο εάν ο επενδυτής αποφασίσει να πουλήσει πριν την λήξη. Κι αυτό γιατί, αφού έχει γίνει η επένδυση, χάνεται η ευκαιρία να υλοποιηθεί μια ίσως πιο ελκυστική επένδυση. Με άλλα λόγια οι επενδυτής «κλειδώνεται» σε μια λιγότερο ελκυστική απόδοση. Φυσικά, εάν τα επιτόκια πέσουν, ο επενδυτής θα βρίσκεται στην ευχάριστη θέση να «κλειδωθεί» σε μια απόδοση άνω του μέσου όρου.

Πληθωρισμός

Ευτυχώς, στις ώριμες αγορές οι εποχές του διψήφιου πληθωρισμού έχουν παρέλθει. Όταν ο πληθωρισμός βρισκόταν στο ζενίθ στην δεκαετία του ’70, τα επιτόκια ήταν χαμηλότερα από τον ρυθμό αύξησης του πληθωρισμού. Αυτό σήμαινε ότι ο επενδυτής δεν λάμβανε την πραγματική απόδοση των χρημάτων του. Ωστόσο ακόμη και σε περιόδους χαμηλού πληθωρισμού, οι αγορές κρατικών κι εταιρικών ομολόγων υπόκεινται στην επίδραση του πληθωρισμού.

Εάν πραγματοποιήσετε επένδυση σταθερού εισοδήματος με απόδοση κουπονιού 5% όταν ο πληθωρισμός κινείται στο 2,5% σε ετήσια βάση, τότε η πραγματική απόδοση των χρημάτων σας είναι 2,5% (δηλαδή 5% - 2,5% = 2,5%). Αν ο πληθωρισμός παραμείνει σταθερός στο 2,5% η αγοραστική αξία τόσο του επενδυμένου κεφαλαίου όσο και του τόκου που αποδίδεται μειώνεται όσο περνάει ο χρόνος.
Η επίδραση στην αγοραστική αξία είναι, βεβαίως, μεγαλύτερη όταν ανεβαίνει ο πληθωρισμός. Εάν ο πληθωρισμός αυξηθεί στο 3% η πραγματική απόδοση μιας επένδυσης σταθερού εισοδήματος με κουπόνι 5% μειώνεται στο 2% (5% - 3% = 2%).

Εάν ο πληθωρισμός αυξηθεί πάνω από το 5% τότε η πραγματική απόδοση είναι αρνητική. Δυστυχώς, δεν είναι δυνατόν να κάνουμε ακριβή πρόβλεψη για την πορεία του πληθωρισμού στο μέλλον και ειδικά μακροπρόθεσμα. Μπορούμε να αντλήσουμε κάποιες εκτιμήσεις όσον αφορά τις μελλοντικές τάσεις από τον Τύπο και τα οικονομικά δελτία που εκδίδουν η Κεντρική Τράπεζα και οι εμπορικές τράπεζες.

Σε περιόδους που οι πληθωριστικές τάσεις κινούνται προς τα πάνω, οι συνετοί επενδυτές συνήθως αποφασίζουν να μειώσουν το μέγεθος των κεφαλαίων που τοποθετούν σε μακροπρόθεσμα χρεόγραφα σταθερού εισοδήματος. Υψηλότερο τόκο δίνουν επίσης τα εργαλεία των οποίων οι αποδόσεις συνδέονται με τον πληθωρισμό. Θα ρίξουμε μια ματιά αργότερα στα συνδεδεμένα με δείκτες ομόλογα. Μολονότι η αύξηση στον πληθωρισμό έχει επιζήμια επίδραση στις τιμές των μακροπρόθεσμων επενδύσεων σταθερού εισοδήματος, το αντίστροφο ισχύει σε περιόδους που πέφτει ο πληθωρισμός. Σημαίνει επίσης ότι οι πραγματικές αποδόσεις για τους επενδυτές αυξάνονται.

Για παράδειγμα, εάν ένα ομόλογο με κουπόνι 5% αγοράστηκε όταν ο πληθωρισμός κινείτο με ρυθμό 4% ετησίως, η πραγματική απόδοση είναι μόλις 1%. Ωστόσο, εάν ο πληθωρισμός υποχωρήσει στο 2%, ο επενδυτής «κλειδώνει» μια πραγματική απόδοση της τάξης του 3%. Με άλλα λόγια, η πραγματική απόδοση έχει αυξηθεί κατά 200%.

Ο κίνδυνος της επιλογής

Είναι ένας κίνδυνος τον οποίο συχνά παραβλέπουν οι ιδιώτες επενδυτές. Δεν είναι τίποτ’άλλο παρά η περίπτωση που ο επενδυτές επιλέγει ένα χρεόγραφο αντί άλλων και συνειδητοποιεί εκ των υστέρων ότι δεν έκανε καλή επιλογή. Υπάρχει μια άμεση σχέση ανάμεσα στις γνώσεις και την κατανόηση της αγοράς από μέρους του επενδυτή και τον κίνδυνο της επιλογής. Αυτός ο κίνδυνος μειώνεται όταν ερευνούμε την αγορά και κερδίζουμε συνέχεια γνώσεις ή όταν ακούμε τις συμβουλές ενός αξιόπιστου χρηματιστή ή οικονομικού συμβούλου.

Ο κίνδυνος βέβαια, ποτέ δεν εξαλείφεται τελείως. Σε ένα παράδειγμα από το εξωτερικό, τον Ιούνιο 1997 η Thorn, εισηγμένη βρετανική εταιρία που είχε πρόσφατα από-επενδυθεί από την EMI, προχώρησε σε ομολογιακή έκδοση 100 εκατ. στερλινών. Τον επόμενο χρόνο την Thorn εξαγόρασε η Principal Finance Group της Nomura και βγήκε από το χρηματιστήριο! Καθώς δεν είχε περιληφθεί ρήτρα αλλαγών στον έλεγχο της εταιρίας όταν εκδόθηκε αρχικώς το ομόλογο, η Nomura πήρε περιουσιακά στοιχεία από την Thorn και το χρέος της αυξήθηκε. Την ώρα της έκδοσης, τα ομόλογα θεωρούνταν επένδυση χαμηλού ρίσκου και οι επενδυτές είχαν προτεραιότητα στα περιουσιακά στοιχεία της εταιρίας σε περίπτωση χρεοκοπίας.

Τον Νοέμβριο 2000 τα ομόλογα δεν ήταν πλέον διαπραγματεύσιμα εξαιτίας της ανεπαρκούς πληροφόρησης σχετικά με την Thorn.

Αγοραίος κίνδυνος

Επειδή τα ομόλογα είναι αντικείμενο διαπραγμάτευσης σε όλη τη διάρκεια της ζωής τους, είναι εκτεθειμένα στον επονομαζόμενο κίνδυνο της αγοράς. Η τιμή ενός χρεογράφου με σταθερό επιτόκιο μπορεί να μεταβληθεί όχι επειδή αλλάζουν τα επιτοκια στην αγορά ή εμφανίζονται αυξήσεις στις πληθωριστικές πιέσεις, αλλά απλώς και μόνο επειδή αναμένεται μια αλλαγή. Όπως είδαμε νωρίτερα, η τιμή ενός χρεογράφου σταθερού εισοδήματος είναι αντιστρόφως ανάλογη με τις μεταβολές στα επιτόκια. Εάν η αγορά περιμένει αύξηση στα επιτόκια, οι τιμές των κρατικών κι εταιρικών ομολόγων τείνουν να πέφτουν. Βέβαια, εάν αποδειχθεί ότι η αγορά δεν είχε δίκιο, θα επιστρέψει η προηγούμενη κατάσταση, αλλά αυτό μπορεί να μην γίνει αμέσως. Τις πτώσεις τιμών που οφείλονται στην πρόβλεψη μεταβολών αποκαλούμε κίνδυνο της αγοράς.

Κίνδυνοι αδυναμίας αποπληρωμής

Οι επενδυτές που αγοράζουν κρατικά ή εταιρικά ομόλογα, δανείζουν χρήματα. Στην περίπτωση των κρατικών ομολόγων, δανείζουν χρήματα στο δημόσιο. Η ελληνική κυβέρνηση, όπως και η συντριπτική πλειοψηφία των ανεπτυγμένων κυβερνήσεων, δεν έχει συμβεί να αναστείλει απονομή τόκου ή αποπληρωμή κεφαλαίου στη λήξη του τίτλου. Τα επιχειρηματικά ομόλογα εκδίδουν εμπορικές επιχειρήσεις. Μολονότι η πλειοψηφία ανταποδίδεται στις δεσμεύσεις της, υπάρχει πάντα ο κίνδυνος κάποιες να καθυστερήσουν ή να αναστείλουν την αποπληρωμή τόκου και στην λήξη να καθυστερήσουν ή και να δηλώσουν αδυναμία αποπληρωμής του επενδυμένου κεφαλαίου.

Οι επενδυτές που αγόρασαν «λάθος» ομόλογο μπορεί να χάσουν όλο ή τμήμα του κεφαλαίου τους.

Ας υποθέσουμε ότι μια εταιρία εκδίδει ομόλογο στο άρτιο με κουπόνι 5% που ωριμάζει σε 10 χρόνια. Αν όλα πάνε καλά και η εταιρία ευημερήσει, για κάθε 1.000 ευρώ επενδυμένα ο κάτοχος του ομολόγου θα λάβει 50 ευρώ το χρόνο επί δέκα χρόνια και το κεφάλαιό του πίσω στην λήξη. Υπάρχει όμως η περίπτωση να μην γίνουν όλα ομαλά.

Μπορεί τα κέρδη να μειωθούν εξαιτίας του ισχυρού ανταγωνισμού ή να γίνει μια άστοχη εξαγορά που πλήττει την κερδοφορία της διευρυμένης εταιρίας. Αν όλα διορθωθούν μέχρι τη λήξη, οι κάτοχοι των ομολόγων μπορεί απλώς να υποστούν καθυστέρηση στην πληρωμή των τόκων και μείωση της τρέχουσας αξίας των τίτλων τους, καθώς η τιμή θα πέφτει καθρεφτίζοντας τον κίνδυνο της σχετικής επένδυσης. Εάν όμως τα πράγματα πάνε από το κακό στο χειρότερο, η εταιρία μπορεί να χρεοκοπήσει. Τα περιουσιακά στοιχεία της επιχείρησης θα πουληθούν για να πληρωθούν τα χρέη. Τα ομόλογα μπορεί να είναι εγγυημένα ή μη εγγυημένα. Εγγυημένο είναι ένα συμβόλαιο το οποίο έχει αντίκρισμα σε συγκεκριμένα περιουσιακά στοιχεία της εταιρίας –για παράδειγμα ακίνητη περιουσία, εγκαταστάσεις και εξοπλισμό.

Δεδομένου ότι τα περιουσιακά στοιχεία που εγγυώνται για το δάνειο στην εταιρία πιθανότατα θα διατηρήσουν την αξία τους, αυτά τα ομόλογα θεωρούνται πιο ασφαλή από τα μη εγγυημένα. Με τα μη εγγυημένα, οι κάτοχοι ομολόγων ουσιαστικά δανείζουν χρήματα σε μια εταιρία χωρίς το πλεονέκτημα των περιουσιακών στοιχείων που εγγυώνται τη δανειοδότηση. Εάν η εταιρία χρεοκοπήσει, τα μη εγγυημένα ομόλογα έχουν την ίδια τύχη με τις υπόλοιπες μη εγγυημένες πιστώσεις. Εάν η πώληση των περιουσιακών στοιχείων της εταιρίας δεν επαρκεί για να ανταποκριθεί η επιχείρηση στις υποχρεώσεις της, τότε οι κάτοχοι μη εγγυημένων ομολόγων μπορεί να μην πάρουν πίσω όλα τους τα χρήματα. Στην χειρότερη περίπτωση, δεν θα πάρουν τίποτα.

Υπάρχουν δύο τρόποι για να μειωθεί ο κίνδυνος αθέτησης πληρωμής
1. Να αγοράζετε εταιρικά ομόλογα που εκδίδονται από μεγάλες, καταξιωμένες εταιρίες, οι οποίες έχουν αποδεδειγμένο ιστορικό κερδοφορίας.
2. Να περιορίσετε τις επενδύσεις σας σε εργαλεία σταθερού εισοδήματος σε κρατικά ομόλογα ή ομόλογα με εγγύηση του δημοσίου.

Φορολογικοί κίνδυνοι

Είθισται τα ομόλογα να μην εμπίπτουν σε ρυθμίσεις φορολόγησης κερδών κεφαλαίου. Η φορολογία και η εφαρμογή της φορολογίας κατά καιρούς όμως μεταβάλλονται. Μολονότι ο κίνδυνος αλλαγής της φορολόγησης των κρατικών κι εταιρικών ομολόγων είναι μικρός, ο επενδυτής που τοποθετείται μακροχρόνια προσβλέποντας σε μελλοντικά κέρδη κεφαλαίου θα πρέπει πάντα να έχει υπόψη του ότι υπάρχει κίνδυνος μεταβολής της φορολογικής πολιτικής.

Ο επενδυτής και ο κίνδυνος

Όπως ακριβώς ο καθένας μας αντιδρά διαφορετικά στον πόνο, η συμπεριφορά έναντι του κινδύνου που σχετίζεται με τις επενδύσεις αλλάζει από άνθρωπο σε άνθρωπο. Στο ένα άκρο υπάρχουν άτομα που δεν μπορούν να κοιμηθούν τη νύχτα, αν το κεφάλαιό τους είναι εκτεθειμένο ακόμη και στον ελάχιστο κίνδυνο. Η προοπτική αύξησης των επιτοκίων και συνακόλουθα πτώσης της αξίας της επένδυσής τους στο σταθερό εισόδημα μπορεί να επιφέρει διακυμάνσεις, παρά το γεγονός ότι γνωρίζουν πως στη λήξη του συμβολαίου θα λάβουν ένα συγκεκριμένο ποσό. Στο άλλο άκρο, υπάρχουν άτομα που δεν πτοούνται καθόλου ακόμη κι αν γίνει «χαμός» στις αγορές. Κινούνται άνετα στην αναταραχή και δείχνουν ικανοποιημένοι μουρμουρίζοντας «στο τέλος όλα θα πάνε καλά.»

Εάν δεν πάνε όλα καλά, ξεχνούν τις ζημιές τους και δηλώνουν «ε, δεν μπορεί να κερδίζουμε πάντα».

Ανάμεσα σε αυτά τα δύο άκρα, υπάρχει μια μέση οδός: επενδυτές που είναι έτοιμοι να αναλάβουν έναν υπολογισμένο κίνδυνο και δεν θα «σκάσουν» αν τα καλοσχεδιασμένα σχέδιά τους δεν υλοποιηθούν όπως ακριβώς ήλπιζαν. Εάν ο στόχος σας είναι να έχετε τη δυνατότητα να έχετε τρομερές αποδόσεις από μια επένδυση, τότε ίσως είστε ουσιαστικά υποχρεωμένος να αναλάβετε και μεγάλους κινδύνους.

Ως βασικό κανόνα να θυμάστε το εξής: αν η βασική σας έγνοια είναι η μακροπρόθεσμη ασφάλεια του κεφαλαίου σας, να επιλέξετε κρατικά ομόλογα και εγγυημένα εταιρικά ομόλογα. Αν θέλετε κάπως καλύτερες αποδόσεις και έχετε κάπως πιο χαλαρές απόψεις περί ασφάλειας, μπορείτε να επιλέξετε ομολογιακά δάνεια εταιριών και μετατρέψιμα ομόλογα.