BofA για τράπεζες: Πώς είδε το Q1, τι προτείνει για τα ομόλογα

Τα αποτελέσματα τριμήνου των Εθνικής, Eurobank και Πειραιώς σχολιάζει ο διεθνής οίκος. Οι έκτακτοι παράγοντες και ο λόγος ανησυχίας. Ποια τράπεζα προτιμά, οι συστάσεις για τις ομολογιακές εκδόσεις.

Θετικά σε γενικές γραμμές είναι τα αποτελέσματα της Εθνικής Τράπεζας, της Eurobank και της Τράπεζας Πειραιώς, σύμφωνα με την ομάδα ανάλυσης των πιστωτικών τίτλων της BofA Global Research.

Διατηρεί marketweight (MW - απόδοση ίση της αγοράς) για το προνομιούχο ομόλογο ανώτερης εξασφάλισης της Eθνικής Τράπεζας με κουπόνι 2,75% του 2026, με τιμή Ζ+404 μονάδες βάσης. Η BofA εκτιμά ότι η σχετική αξία μπορεί να φανεί πιο ελκυστική μεταξύ των νέων εκδόσεων (που σχετίζονται με τις εκδόσεις MREL), όταν έρθουν.

Η ΕΤΕ παραμένει η προτιμώμενη θεμελιώδης επιλογή της αμερικανικής επενδυτικής τράπεζας μεταξύ των ελληνικών τραπεζών, δεδομένων των ισχυρότερων κεφαλαιακών της δεικτών, του μονοψήφιου δείκτη NPE (συγκρίσιμου με τη Eurobank) και της ανθεκτικής κερδοφορίας της.

Γιατί προτιμά την Εθνική Τράπεζα

Πιο αναλυτικά, για την Εθνική Τράπεζα, η BofA εκτιμά ότι το πρώτο τρίμηνο επέδειξε καλή πρόοδο, η τιτλοποίηση Frontier II είναι μπροστά μας. Για την ΕΤΕ, τα βασικά συμπεράσματα της BofA είναι ότι οι ισχυρές προμήθειες μετρίασαν το χαμηλότερο καθαρό έσοδο από τόκους (NII), ο έλεγχος του κόστους ήταν καλός και οι απομειώσεις ήταν χαμηλότερες. Η ισχυρότερη φερεγγυότητα στην Ελλάδα με καλό δείκτη FL CET1 15,1% μπορεί να προσφέρει καλύτερη σχετική αξία και τα απομειωμένα δάνεια συρρικνώνονται, ενώ σχεδιάζεται και νέα σημαντική τιτλοποίηση, επισημαίνει η BofA.

Τα απομειωμένα δάνεια μειώθηκαν περαιτέρω, στο χαμηλότερο επίπεδο μεταξύ των τεσσάρων μεγάλων ελληνικών τραπεζών. Ο οργανικός σχηματισμός μη εξυπηρετούμενων ανοιγμάτων ήταν αρνητικός κατά €0,1 δισ. στην Ελλάδα το πρώτο τρίμηνο. Η ΕΤΕ σχεδιάζει μια τιτλοποίηση απομειωμένων δανείων ύψους περίπου 1 δισ. ευρώ (Frontier II) χρησιμοποιώντας το σύστημα Ηρακλής, το οποίο παρέχει κρατική εγγύηση για τα ανώτερα χρεόγραφα τιτλοποίησης, το τρίτο τρίμηνο. Το ποσοστό αθέτησης των πρώην πελατών από τα moratoria φαίνεται να περιορίζεται στο 4%.

Τι προβληματίζει στα αποτελέσματα της Eurobank

Για τη Eurobank, το καλό πρώτο τρίμηνο διογκώθηκε από τα κέρδη από τις συναλλαγές και τα βασικά συμπεράσματα είναι:

- Ανθεκτικά NII, καλές προμήθειες, έλεγχος του κόστους και χαμηλότερες απομειώσεις που οδηγούν σε καλύτερη υποκείμενη κερδοφορία το πρώτο τρίμηνο.

- Η κάτω γραμμή των αποτελεσμάτων ενισχύθηκε από τα υπερμεγέθη κέρδη από τις συναλλαγές σε παράγωγα. Ένα έκτακτο γεγονός που το μέγεθός του θα μπορούσε να εγείρει ερωτήματα.

- Η φερεγγυότητα παραμένει σταθερή στο 12,7% FL CET1. Η ποιότητα του ενεργητικού αποτελεί σχετική δύναμη έναντι των ελληνικών ομολόγων -ο δείκτης NPE θα πρέπει να μειωθεί στο 6%.

«Παραμένουμε overweight (OW - σύσταση υπεραπόδοση) για τα ομόλογα προνομιούχων τίτλων ανώτερων κατηγοριών 2% του 2027-26, σε περιθώριο αποτίμησης Z+431bps.

Τα πολύ μεγάλα κέρδη από παράγωγα προκαλούν ορισμένα ερωτήματα για την BofA, αφού τα χρηματοοικονομικά έσοδα ύψους 225 εκατ. ευρώ αντιπροσώπευαν ένα εξαιρετικά υψηλό 32% των συνολικών εσόδων του πρώτου τριμήνου (703 εκατ. ευρώ), καθοδηγούμενα από τα μη επαναλαμβανόμενα κέρδη συναλλαγών ύψους €212 εκατ. «Θεωρούμε ότι πρόκειται για εφάπαξ γεγονός. Τα κέρδη συναλλαγών αφορούσαν παράγωγα που συνδέονται με την υψηλότερη καμπύλη αποδόσεων και τη σταδιακή εκκαθάριση των συμβάσεων ανταλλαγής επιτοκίων», σημειώνει η αμερικανική τράπεζα. Ενώ η αντιστάθμιση του επιτοκιακού κινδύνου είναι κοινή και ευπρόσδεκτη, το μέγεθος των κερδών από τις συναλλαγές και η αύξηση των υποχρεώσεων από τις συναλλαγές κατά την άποψη της BofA προκαλούν κάποια «περιέργεια» σχετικά με τις στρατηγικές αντιστάθμισης της τράπεζας, τη διάθεση ανάληψης κινδύνου και τα όρια κινδύνου.

Ο πλήρως επιβαρυμένος δείκτης CET1 της Eurobank στο 12,7% παρέμεινε υγιής και αμετάβλητος σε τριμηνιαία βάση (συμπεριλαμβανομένων των ενδιάμεσων κερδών) και θα βελτιωθεί σε 13,6% μετά την ολοκλήρωση της συμφωνηθείσας πώλησης του 80% της επιχείρησης των καρτών. Ο δείκτης MREL 18,1% της Eurobank ήταν βασανιστικά κοντά στη δεσμευτική απαίτηση MREL 17,8% την 1η Ιανουαρίου 2022, όπως και οι περισσότερες μεγάλες ελληνικές τράπεζες. Η Eurobank σχεδιάζει να εκδώσει MREL (περίπου €1 δισ.) καθώς κινείται προς τον τελικό στόχο 27% στο τέλος του 2025. Συνεπώς, υπάρχει κάποια ευελιξία για τη δημιουργία αυτών των αποθεμάτων με την πάροδο του χρόνου. Η Eurobank σημείωσε ότι είναι δυνατές μικρές εκδόσεις αναχρηματοδότησης, σύμφωνα με το ρυθμιστικό χρονοδιάγραμμα απόσβεσης των ομολόγων Tier 2 που κατέχει το κράτος (με ημερομηνία ανάκλησης το 2023).

Tα κεφάλαια της Τράπεζας Πειραιώς εξακολουθούν να είναι αδύναμα

Τέλος, για την Τράπεζα Πειραιώς, το πρώτο τρίμηνο ενισχύθηκε από εμπορικές συναλλαγές και έκτακτα έσοδα και τα βασικά στοιχεία ήταν:

- Μεγάλα κέρδη από εμπορικές συναλλαγές και μη επαναλαμβανόμενο κέρδος από πώληση οδήγησαν σε ασυνήθιστα υψηλά κέρδη προ φόρων, ύψους €542 εκατ.

- Οι χαμηλότερες απομειώσεις οδηγούν σε καλύτερα κέρδη σε ετήσια βάση. Αλλά τα βασικά έσοδα συρρικνώνονται ταχύτερα από το κόστος. Σταθερή ποιότητα ενεργητικού.

- Τα κεφάλαια αναμένεται να φθάσουν σε CET1 FL 9,8%, αργότερα από τις κατευθυντήριες γραμμές το 2021. Εξακολουθούν να είναι αδύναμα σε σχέση με τους ανταγωνιστές της. Συστήνει marketweight για το ομόλογο Τ2 με κουπόνι 5,5%.

«Το πρώτο τρίμηνο της Πειραιώς ήταν ικανοποιητικό, αλλά δεν αλλάζει την επενδυτική μας θέση», εξηγεί η BofA. Το τρίμηνο έδειξε αναμενόμενα καλύτερα, αν και τα κεφάλαια είναι ακόμα χαμηλά. «Εξακολουθούμε να διατηρούμε τη MW των ομολόγων Τ2 ύψους 5,5% 2030-25 με επιτόκιο Ζ+978bps προς ανάκληση. Οι ουσιαστικές ανάγκες έκδοσης και ένα περιβάλλον που δεν ευνοεί τα ομόλογα υψηλότερου βήτα και κρατούν τη σύσταση σε MW στα περισσότερα ελληνικά τραπεζικά ομόλογα υπό κάλυψη.

Η διάβρωση των βασικών εσόδων είναι ταχύτερη από τη μείωση του κόστους, εξηγεί η BofA. «Η σημαντικότερη ταλάντωση του P&L σε ετήσια βάση ήταν η μείωση των εξόδων απομείωσης: 230 εκατ. ευρώ (συμπεριλαμβανομένων των εξόδων εξυπηρέτησης) το πρώτο τρίμηνο έναντι 975 εκατ. ευρώ το πρώτο τρίμηνο του '21. Μαζί με τα μεγάλα μη επαναλαμβανόμενα κέρδη από τις συναλλαγές και την απόκτηση εμπόρων, αυτό εξηγεί τα ασυνήθιστα υψηλά καθαρά κέρδη ύψους 521 εκατ. ευρώ (ζημία 3 δισ. ευρώ το 2011)», υπολογίζει η αμερικανική τράπεζα.

Τα NPEs μειώθηκαν σε €4,7 δισ. (-€0,2 δισ. qoq), αντανακλώντας τις εκροές που ξεπέρασαν τις εισροές και σε μικρότερο βαθμό τις πωλήσεις και τις διαγραφές. Ο δείκτης NPEs παραμένει σε γενικές γραμμές αμετάβλητος qoq σε 13% περίπου, με βάση τα στοιχεία της Πειραιώς, ή περίπου 16,8% αν η BofA τα υπολογίζει, αν αποκλείσετε τα senior tranches της τιτλοποίησης NPEs από τον παρονομαστή.

Η Πειραιώς παραμένει σε καλό δρόμο για να επιτύχει τον στόχο της για μονοψήφιο δείκτη NPE φέτος. Θετικά, υπήρξαν οργανικές εκροές και αυτό το τρίμηνο, αλλά τα κεφάλαια εξακολουθούν να είναι χαμηλότερα από τα αντίστοιχα των ομόλογων εταιρειών και είναι αδύναμα κατά την άποψη της BofA. Ο δείκτης CET1 με πλήρη επιβάρυνση έφτασε το 9,8% (+1,2 ποσοστιαίες μονάδες σε τριμηνιαία βάση), ανακάμπτοντας από την πολύ αδύναμη εικόνα του τρίτου τριμήνου χάρη στην προαναγγελθείσα (αλλά καθυστερημένη σε σχέση με τις προηγούμενες προβλέψεις) πώληση των καρτών.

Ο δείκτης Tier 1, στο 11,7%, ήταν μόλις 20 μ.β. πάνω από τις αναμενόμενες μελλοντικές απαιτήσεις του 11,5%. Η τρέχουσα χαλάρωση των απαιτήσεων (π.χ. το απόθεμα ασφαλείας διατήρησης κεφαλαίου 2,5% δεν χρειάζεται να καλυφθεί μέχρι το επόμενο έτος) σημαίνει ότι το οπτικά άνετο τρέχον απόθεμα ασφαλείας θα συρρικνωθεί σημαντικά το επόμενο έτος. Ο δείκτης κεφαλαίου κοινών μετοχών της κατηγορίας 1 της τάξης του 13,1% ήταν σχετικά ισχνός κατά 1,6 ποσοστιαίες μονάδες πάνω από τις αναμενόμενες μελλοντικές απαιτήσεις (περίπου 500 εκατ. ευρώ).

Η καθοδήγηση για το υπόλοιπο έτος είναι σε γενικές γραμμές σταθερή: πάνω από 16% ο δείκτης συνολικού κεφαλαίου έναντι 16,2% στο τέλος του πρώτου τριμήνου. Σε σύγκριση με τις ελληνικές ομοειδείς τράπεζες, η κεφαλαιοποίηση της Πειραιώς εξακολουθεί να είναι ένα βήμα πιο αδύναμη.